债市周评：利率债等待交易性机会，信用债个券分化将进一步加大

5月高频数据可以看出受到前期盈利改善的影响生产端高炉开工率和粗钢产量同比和环比均有所改善，但六大电厂日均耗煤量同比、环比有所回落。另外30大中城市房地产销售面积以及100大中城市土地成交面积同比、环比亦出现回落。但是考虑到土地溢价率维持在高位，房地产投资和土地出让收入有望维持稳定。整体来看，由于前期大量信贷投放、房地产销售的高速增长以及基建投资的惯性，经济短期内仍然维持稳定失速下行风险不大。但边际来看，经济进一步增长动能已经在小幅弱化，只是生产端反应相对滞后，未来仍然需要关注进一步下行的风险。

上周央行通过公开市场仅小幅投放流动性200亿，但6月1日大概率通过PSL投放一定长期限资金。资金面维持宽松，但市场对6月资金面仍有一定担忧，利率互换曲线呈小幅上行走势。Repo和Shibor曲线上行幅度相当，平均上行1.5bp左右，长端上行幅度略大于短端。上周资短端利率债收益率整体呈小幅上行走势，平均上行幅度4-5bp，6个月和9个月利率债表现相对较好，9个月收益率基本维持不变。关键期限利率债整体呈震荡走势变动不大，国债表现不及政金债或与4月份国债收益率上行幅度有限相关， 10年国债部分受到非市场化因素影响全周收益率上行7bp左右。信用债层面上周短融表现好于短端利率债，收益率整体变动不大，信用利差有一定程度的压缩。其中3个月短融收益率出现下行走势，信用利差压缩超过10bp。等级间差异不大，市场对违约风险的担忧近期有所缓解，AA+短融表现略好于其他等级。中票表现略弱于利率债，信用利差小幅度走阔，其中5年中票信用利差上行5.8bp，等级间差异亦不显著。

本周将迎来数据周，但大多数数据将于端午节假期期间公布，因此本周利率债走势预计仍将维持震荡盘整。预计经济增长失速风险不大，因此利率债短期内仍然没有趋势性行情，建议以波段操作为主。如果6、7月份资金面波动抑或事件扰动使得利率债收益率出现显著回升行情均将带来交易性机会。目前短融等级利差在历史90%分位数附近，3年AA中票等级利差在历史70%分位数附近，二者估值保护相对较高，而其他期限、评级的中票等级利差保护普遍偏低。虽然市场对违约和评级下调风险仍然比较担忧，但信用债近一个月等级利差维持稳定没有进一步走阔，市场对系统性违约风险的担忧边际有所弱化。未来中低等级信用债估值整体进一步调整的风险或将相对可控，但个券之间的差异将进一步加大。考虑到目前中等评级、中等久期的中票收益率已经高于理财预期收益率，对于理财的配置价值有所回升。因此信用债投资仍建议以中高等级为主，过剩产能行业中估值保护较高的优质企业或可谨慎择券。