债市周评：政策去杠杆升级，债市震荡调整持续

上周前三天央行维持公开市场零操作，周四MLF到期2170亿，央行没有续作MLF而是通过OMO维持资金面紧平衡，全周公开市场累计净回笼资金630亿。利率互换曲线结束连续两周下行走势，曲线呈平坦化小幅上行走势。Repo曲线平均上行3.7bp，Shibor曲线平均上行5bp。全周利率债收益率曲线整体陡峭化上行，尤其是周五债市出现了一定抛压，收益率急剧上升。短端来看，3M国债、国开债分别小幅下行0.2bp和1.1bp，在6M、9M国开债收益率小幅下行的背景下，同期限国债则上行6.5bp和3.3bp。长端国债表现同样明显弱于国开、非国开，10年国债收益率上行6.3bp至3.36%，10年国开收益率上行1.6bp至4.1%。信用债方面，前四天信用债表现相对强于利率债，但周五受冲击收益率也出现明显上行，全周信用利差明显压缩。收益率曲线明显陡峭化，3M、6M短融收益率分别下行约7bp和2bp，5Y、7Y中票收益率则上行超过4bp和2bp。上周监管部门接连发文落实“防风险”、“防套利”，规范委外、穿透管理、防范“三套利”等措施下信用债不仅面临新增需求的萎缩，低等级存量债也可能存在一定的抛售压力，未来信用利差有走扩的风险。

数据方面，3月CPI同比维持在1%以下，且PPI同比出现拐点，市场通胀预期明显降温，短期内通胀可能并非政策关注的重点。不过，尽管3月信贷低于预期，但M2与社融增速背离，且表外非标和票据融资大幅扩张，与当前去杠杆的监管取向悖离，未来存在一定的回表压力。资金面方面，上周央行并未续作MLF，而是以PSL和OMO结合的方式进行对冲，反映央行一方面有意维持流动性基本稳定，另一方面则倾向于通过PSL的方式引导资金流入实体经济。整体来看，监管部门金融去杠杆的态度未变，手段也仍倾向于温和去杠杆。本周将面临较大规模的季度缴税影响，央行态度影响下资金面仍有一定压力。政策面上，上周银监会接连发文，对“三套利”、银行业风险防控等进行了管控，市场对金融去杠杆的预期上升，债市后续可能会进一步面临监管细则落地带来的赎回冲击。总体而言，考虑到通胀压力变小、监管层无意暴力去杠杆、且汇率贬值压力明显减轻，债市长期走势并不悲观，但考虑到近期政策面因素升温，且资金面面临时点性影响，短期债市仍将承压，短期维持震荡市判断。